熊市三年下基金退钱的思考——为什么大热必死？

近期，南方基金旗下的南方瑞合三年定开 LOF 因三年封闭期内累计净值下跌 10%，毅然退还了过去三年高达 3000 多万元的管理费，此事件在金融市场引发强烈反响，同时也引起了业内的高度关注与深入研讨。

图表：南方瑞合公告

来源：南方瑞合公告

2018年9月，基金行业深陷低迷困境，新基金发行面临着前所未有的巨大挑战。为吸引投资者，南方基金大胆采取创新策略，推出南方瑞合基金，成为业内首只践行“不赚钱不要管理费”理念的产品。这一举措旨在将基金公司与投资者的利益紧密捆绑，给予投资者更多信心，并在费率方面做出重大让步。如今，两个完整的封闭期已然过去：第一个封闭期为 2018年9月6日至2021年9月3日，期间收益高达81%；第二个封闭期为2021年9月6日至2024年9月5日，期间收益为- 10%。正是由于第二个封闭期出现亏损，依照“不挣钱不收管理费”的郑重约定，南方基金主动将第二个封闭期所收取的管理费全额退回到持有人的基金资产中。

对此，市场关注的焦点主要集中在该基金的退钱行为以及基金管理费问题。然而，深入剖析可知，退还管理费的根源在于投资出现亏损。在此情形下，我们有必要深入思考另一个关键问题，即为何基金一旦大热往往难逃 “必死” 的命运？

图表：南方瑞合三年定开混合发起(LOF)净值走势

来源：同花顺

众所周知，南方瑞和定开基金由明星基金经理亲自挂帅，并且在第一个封闭期就创造出令人瞩目的80%高收益，堪称名副其实的明星基金。但辉煌与挫折往往如影随形。2021 年 9 月16日至2024年9月5日，是南方瑞和定开基金的第二个封闭期。在这漫长的三年里，市场风云变幻莫测，基金业绩也随之剧烈波动，最终以约10%的损失黯然收场。在这三年权益市场普遍遭遇挫折的大背景下，虽然南方瑞和定开基金近三年业绩仍优于同类平均水平，但与一期的大幅盈利相比，最终还是陷入亏损并不得不退还管理费的尴尬境地。

实际上，并非只有南方瑞和定开基金如此，对于大多数被机构强力推荐、受到市场热烈追捧的热门明星基金，其结局往往是走向没落，甚至让基民遭受惨重亏损。比如，根据渐进研究院的统计：在偏股型基金发行最火爆的2021年，如果站在年初来看，近三年（2018-2020年）业绩前30强的基金平均收益高达196%，年化高达43.6%，但在接下来的2021年这些基金平均收益大幅下降到6.9%，后面更是连续亏损，2022年亏了23.0%，2023年又亏了15.1%，三年下来平均亏了30.7%，相比前一个三年的收益率骤降227个百分点。这其中，很多市场追捧的顶流也是如此，刘格菘2018-2020年三年赚了268.8%，但2019-2022年巨亏46.4%；张坤2018-2022年赚了202.6%，但2019-2022年巨亏40.2%；葛兰2018-2022年赚了191.7%，但2019-2022年巨亏43.3%。

纵观这些热门基金以及明星基金，其大热之后的落寞，大致与市场因素、自身因素以及基金行业激励机制密切相关。

图表：2011年-2021年新发基金规模合计(亿元)

数据来源:Wind，上海证券基金评价研究中心

从市场方面来看，2018年底到2021年高点期间，市场迎来阶段性牛市，上证指数从最低的2440点一路攀升至最高的3731点。在此期间，伴随着权益市场规模的大幅增长以及业绩的亮眼表现，大量投资者趋之若鹜。2021年公募基金合并发行规模共计30122.22亿元，这是中国公募基金24年历史上第二次年发行规模突破3万亿，同时也创下了过去10年的历史之最。然而，2021 年一季度之后，市场逐步走弱，基金发行也从高位急剧骤降，基金业绩自此一落千丈。

除了市场走势之外，基金经理自身也存在诸多关键因素。众所周知，基金经理大多以选股为核心任务，相对淡化择时。也就是说，基金经理将更多的时间投入到自己的专业赛道上，最关键的是选择赛道中的优质品种，并在合适的时机进行配置。但在大多数时期，由于各种复杂因素的影响，实际上对宏观周期的考虑往往不足，因此很难在相对低位买入或在所谓的高位卖出。例如，2021 年新发行的基金，因要进行标的配置，很多优质品种或许处于阶段高位，但依然需要进行配置。从中长期角度来看，或许基金经理所选的优质标的还有上行空间，但从短周期角度看，或许阶段高位回落会给基金净值带来重大影响。

当然，还有一个容易被大家忽视的重要问题，即基金业的激励机制。基金业内大多以相对收益为主，而投资者追求的是绝对收益。这意味着对于基金而言，即使基金出现亏损，净值表现不佳，但只要相对于市场表现较好，赚钱时比市场赚得多，亏损时比市场亏得少，就说明基金还不错，基金经理仍有能力。但对于基民来说，基金赚钱才是硬道理，相对收益毫无实际意义。而这实际上也是很多基金追求的目标以及弱化宏观择时的原因所在，比如在熊市里，很多基金依然按兵不动，从而导致继续亏损。

如此，我们可以得出一个较为严谨的结论，即此前大热的基金也难以逃脱大热必死以及周期的宿命。而这个结论，也为我们的投资带来诸多深刻的启示。

首先，在市场不同时期以及不同周期，基金的表现可能存在巨大差异。比如在市场低迷之际，多数基金整体跟随市场表现不佳。而在不同时期，基金的业绩表现也可能千差万别。例如经济顺周期时，以资源股为主要投资标的的基金多数大幅上涨；而在逆周期时，这些资源类基金反而大跌。弱复苏通常是结构化牛市，强复苏通常是消费、房地产等市场的机会，弱衰退通常是红利、基建等高股息的机会，强衰退则是整个市场都在下跌，此时最好购买债券。

其次，不要仅仅关注短期收益，要努力寻找长跑冠军。比如当年表现出色、次年却落寞的基金，或许并非真正的好基金。而那些 3 年、5 年业绩表现一直很好，且在牛市里表现出色、熊市里也能抗住不跌或跌幅很小的基金，才是值得大家重点关注的优质基金。市场风格对路时，它涨势迅猛；市场风格不对路时，它至少能稳住不跌或跌幅较小。

作者：郭一鸣 执业证书：A0680612120002

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